【资讯】中金公司A股市场可能正在犯过度悲观的错误

中金公司：A股市场可能正在犯过度悲观的错误

中金公司在其策略周报表示，过去一周市场出现调整。当前市场对接下来几个季度的增长以及对改革预期都偏悲观，如果近期市场因此而继续大幅调整，将犯过度悲观的错误，这将提供买入和“纠错”的机会。中金认为近期增长平稳，高层传递的改革信息也偏积极，这两方面均将好于市场悲观预期。

中金公司在其策略周报表示，过去一周市场出现调整。当前市场对接下来几个季度的增长以及对改革预期都偏悲观，如果近期市场因此而继续大幅调整，将犯过度悲观的错误，这将提供买入和“纠错”的机会。中金认为近期增长平稳，高层传递的改革信息也偏积极，这两方面均将好于市场悲观预期。　　研报全文：　　一周回顾：由于对四季度及更远的增长预期偏悲观，同时短期资金的偏紧导致流动性收紧的预期加强，市场在过去一周中出现调整，创业板一周下挫6%。前期涨幅较大的板块如传媒、通信、软件及硬件等出现明显调整。　　未来市场展望：去年年底至今年年初，市场因对增长和改革预期过于乐观出现明显反弹，最终被证明是错误的。当前市场对接下来几个季度的增长以及对改革预期都偏悲观，如果近期市场因此而继续大幅调整，将犯过度悲观的错误，这将提供买入和“纠错”的机会。事实上，我们认为近期增长平稳，高层传递的改革信息也偏积极，这两方面均将好于市场悲观预期。　　行业建议：我们在《大约在冬季》报告中强调四季度风格转换。风格转换的说法较模糊，我们分行业更加明确地表达我们的观点。　　目前我们行业看法分为两类：第一，“屌丝逆袭”的可能性在加大：包括国企改革、去产能等措施在内的改革可能使得过去几年持续低迷的部分周期性板块和国企个股存在“逆袭”的机会；第二，部分新兴成长行业建议淡出：　　(1)传媒：偏谨慎，个股分化，长线投资者可逢低吸纳行业龙头；　　(2)电子：建议淡出，对智能设备相关的电子元器件保持谨慎；　　(3)环保：继续参与，冬春之际环保类事件频发，估值虽不便宜但不乏股价催化剂；　　(4)医药：逢低吸纳行业龙头；　　(5)新能源：建议获利了结前期强势的光伏，风电基本面仍在改善，可继续持有。　　其他传统行业，如(6)非酒食品饮料：乳制品龙头之前被市场低估，目前逐渐回归正常；(7)白酒：建议逐渐参与业绩有企稳趋势的行业龙头。其他大众消费品板块，如家电、汽车维持看好。　　盈利及估值：现金流改善的趋势值得关注。截止10月26日上市公司公告三季报业绩家数达到1289家，公布家数过半，市值占比约1/3。从业绩同比(累计同比 15.8%)、环比情况(环比下降1.8%，小于近年平均6.8%的降幅)来看，业绩延续提升趋势，现金流状况也有改善。另外统计局公布的工业企业九月利润数据也印证业绩改善的趋势。当然上市公司业绩尚未报完，我们将在业绩披露完毕后再做进一步的详细分析。　　资金与流动性：近期宏观流动性有趋紧趋势，但近7周中海外资金有6周表现为资金净流入，最近一周净流入规模继续上升，表明海外投资者对中国市场仍偏乐观。账户活跃度虽有下降但依然维持2%以上。受近期创业板快速下挫影响，大宗交易尤其是中小板和创业板的交易规模明显回升。　　其他机构策略>>> 　　中信证券策略周报：大盘进入敏感区 　　国金证券策略周报：“钱紧”第二季 　　银河证券策略周报：结构分化加剧 改革托底蓝筹 　　西部证券策略周报：未来市场弱势难改 　　方正证券策略周报：中期调整趋势难改 　　国海证券策略周报：又至灯火阑珊时 　　兴业证券策略周报：前途有盼望 道路仍曲折 　　申银万国策略周报：结构性风险 　　招商证券策略周报：短暂的美好时光已结束

东北证券策略周报：向基本面回归 调整中布局为主　　上周股指出现冲高回落，持续下跌，创业板更是成为市场下跌主力，前期表现强势的商业贸易、自贸区以及信息服务等板块跌幅较大，市场风格向主板切换。　　市场持续调整且风格转换的推动因素：一是市场基本面未见显著好转，经济企稳为主，而且存在一定结构性问题，经济推动力仍以投资拉动为主，消费增速相对中性，出口低于预期，经济转型的压力仍然存在，经济企稳对市场的推动力趋弱；二是，近期央行公开市场持续净回笼，资金价格上行，同时受物价等因素影响，四季度市场仍然面临着较大的流动性压力，资金市场难有超预期放松，中性偏紧的货币政策对市场的压力得以显现；三是，市场中的概念性板块逐步降温，市场热点减少、投资者信心受到抑制，市场风格有效轮动较难，银行等权重板块需要规模资金的推动，但目前看场外资金入市动机不强，周期性行业也缺乏基本面有效支撑；四是，当前时点临近十八届三中全会，政策预期较强但同时也将逐步兑现，市场中的部分政策预期或将难以出现，导致部分板块提前调整；此外，四季度已临近年末，部分资金盈利兑现，尤其是小盘股受流动性因素制约，更容易出现大幅波动。　　当前市场处于政策预期降温，流动性中性且有所偏紧也不利于市场估值提升，此外经济企稳但对市场推动力度趋弱，相对有利的因素仍是三季报的延续向好，以及十八届三中全会对未来经济改革的导向。尤其是周末国务院发展研究中心发布改革方案报告，政协主席俞正声也强调三中全会改革范围和力度空前，这将再次点燃市场改革与政策预期。　　从市场运行角度看，当前市场阶段性调整仍然较为合理，对前期政策预期推动下涨幅较大的热点板块的一个理性回归，对于创业板等小盘股来说在经过一周的调整后，市场也出现了缩量的情形，短期或将以震荡整理或逐步下行寻求支撑为主，下跌速度也将逐步放缓到企稳的过程，在此过程中，主板市场下跌空间有限，当前仍然是优化持股结构、深化布局时机。配置上要以行业基本面向好为主，以及具有长期政策支持的相关板块，重点关注铁路、汽车、家电、公用事业以及节能环保等行业为主。（东北证券）　　海通证券策略周报：守株待兔　　(1)市场判断中性偏乐观，操作上守株待兔。3季度投资加杠杆下融资需求高，而CPI和房价上升货币政策易紧难松，央行公开市场操作已经趋紧，资金利率连续上升。经济窄幅波动，市场区间震荡格局未变，情绪上，改革风起有助对冲短期流动性趋紧的压力。操作上，改革和成长战场仍是未来主战场，但均需等待新的发令枪。　　(2)改革战场：思想上高度重视，行动上看准落点。改革有助提振情绪，无论是俞正声讲话还是“383方案”都表示改革大方向不变，但政策具体内容上尚不确定，“383方案”也只是课题研究。在市场前期对改革预期较为充分的背景下，需要跟踪实际政策推进的脚步。重点关注：国企改革、土改、民营资本管制放开等领域。　　(3)成长战场：耐心等待，布局创新。符合时代特征和需求扩张的TMT、医药、环保仍是未来成长股的主要发源地，1990年代美国科技股牛了10年，目前中国转型才刚刚开始。但三季报公布带来的盈利预期修正下，板块震荡望继续，对比11、12年底调整目前估值吸引力还不明显，下一步重点布局未来创新望激发需求扩张的苹果产业链。（海通证券）　　湘财证券策略周报：风乍起 吹皱一池春水　　核心提示：　　三中全会之前对市场保持谨慎。在三中全会之前对市场保持谨慎态度，待三中全会落幕之后确定市场方向。在当前经济与政策背景下，市场面临宏观经济政策、经济回升基础、地方债务、三中全会未来政策方向、短期货币政策两难及2014年政策方向等诸多不确定性，将制约市场上升的空间，市场整体上将呈现区间震荡的行情。　　报告要点：　　10月汇丰制造业预览值创7个月新高，终值或将面临下调。上周汇丰银行公布了10月份制造业采购经理人指数预览值为50.9%，较上月的终值回升了0.7个百分点。我们关注到自8月份开始，汇丰制造业终值开始低于预览值的情况，从指数编制的角度来看，这意味着随着汇丰制造业指数样本的增加，导致了终值低于预览值。从经济意义来看，这意味着边际上新增制造业景气开始出现减弱。我们认为，这种状况有可能延续到10月份，主要的原因我们认为经济持续回升的动力在减弱，特别是终端需求的低迷将制约生产端补库存的力度和持续时间(见2013年10月19日发出的策略时评报告《经济持续性和政策不确定性制约市场——前三季度经济数据对市场影响》).　　资金面紧张与央行的意图。上周银行间市场资金紧张，隔夜拆解利率较前期平均上升了100个BP左右。资金面的紧张，与央行停止逆回购及财政存款上缴相关。从更深的层次而言，我们认为此次央行坐视资金面紧张而无动于衷，主要的意图还是在于提醒商业银行加快资产负债及流动性管理，以为未等仍有可能频繁发生。我们也关注到，央行在利率市场化方面在稳步推进，上周贷款基础利率集中报价和发布机制正式运行，同时央行也与美国存款保险公司签署谅解备忘录加强在存款保险方面的合作。　　静待三中全会政策落地：周末媒体公布了国务院发展研究中心“383”改革方案，或将引起市场的广泛关注，我们对此有以下点评：首先，方案仅仅是方案，研究方案并不一定代表中央全会对方案的全盘接纳，方案离三中全会决议文还要经历讨论稿环节才能达到正式稿阶段，而且国研中心仅仅是高层智囊之一，不一定代表其他智囊的改革意见；其次，公布的时机令人关注。我们认为，国务院发展研究中心作为重要智囊在三中全会前公布改革方案，或许显示中央已经就改革方案已经定案，因此才能公布之前改革方案，但定案要等待三中全会之后正式稿为准；最后，从国研中心公布的改革方案内容来看，改革的力度是巨大的，涉及到行政体制、司法、土地、户籍、国企、房产税和金融等市场广泛关注的领域，若三中全会正式稿完全采纳国研中心的版本，改革力度的加大必将提振投资者对中国经济的信心。　　市场区间震荡静待政策明朗：从投资机会的角度来看，基于对市场未来不确定增加的考虑，建议关注通信、医药、新能源及节能减排和军工等行业的投资机会，从主题性投资机会来看，可以关注上海国资改革、土改、二胎放开等三中全会改革主题的投资机会。（湘财证券）

平安证券策略周报：旧逻辑的颠覆　　平安观点： 摘要：风险评价由跌转升，资金利率相对平稳，市场虽不会如5-6月般暴跌，但中枢下行明确，大概率走向7-9月的反面。因为叠加了IPO重启和盈利下调的冲击，结构调整的压力更大。短期可以增配价值型品种做防御，但高利率背景下也需围绕前期受压资产布局未来的高贝塔品种。 　　1、观点：市场走回头路，结构压力更大 　　(1)风险评价重新抬头，过去三个月市场的反弹逻辑开始倒转，市场由强转弱；(2)因为风险溢价回升没有叠加资金利率上行，所以市场调整力度将低于5-6月，更可能成为7-9月缓慢盘升的反面映像，指数中枢逐步走低；(3)因为存在盈利预测下调压力和IPO重启预期升温等价值外冲击，维持结构风险高于整体压力的判断，成长短期阵痛在所难免；(4)货币当局维持偏高资金利率以促转型的意图益发明显，无风险收益率短期难降，投资不应一味防御，也应布局新的贝塔；(5)估值和市值压力已在打破讲故事驱动的高贝塔逻辑，受压资产则可能提供未来的高贝塔故事；(6)配置以汽车、家电、食品、医药等大众消费品防御，伺机布局装饰园林、水利、4G、国企改革等受压资产。 　　2、逻辑：颠倒旧的逻辑，寻找新的贝塔 　　(1)市场：走过去三个月的回头路。基于风险评价已降到低位并面临回升压力，从节后第一天策略月报《边打边退》开始，我们一直在提示市场风险。调整迹象益发明显，市场关注这是一轮怎样的调整。我们的答案是：市场调整是必然，但也不会重演5-6月的雪崩，而更可能走向7-9月缓慢盘升的反面。逻辑仍然要回到传统的资产定价模型：产能周期压制了分子项的弹性，市场波动会更多由分母项中的无风险利率和风险溢价所主导。5-6月的情况是：钱荒拉高无风险收益率，经济下行、政策不定抬升风险评价，分母项的双杀引发雪崩行情。目前的情境是：复苏放缓、政策验证导致风险评价从低位重新抬头，但量宽退出延缓和货币政策求稳保障了资金利率的稳定，市场调整的烈度将弱于5-6月。但是，与7-9月风险评价下降驱动的缓慢盘升相反，除非出现强烈的政治改革信号，10月开始市场大概率经历一个因为风险评价止跌回升而逐级回落的过程，这刚好是过去三个月的反面。 　　(2)结构：小甜甜已经变成牛夫人。今年以来的成长疯狂无外乎两个逻辑：成长稀缺和无风险利率高企。因为IPO重启临近、盈利预测下调压力明显，成长稀缺的传统逻辑开始被破坏，由此放大了短期的结构风险，短期阵痛在所难免；而无风险利率高企的市场影响则是双重的，它会压制股票估值反弹的空间，也会引发高风险补偿的诉求，目前看，货币当局乐于维持较高的资金利率保障转型，由此决定无风险利率短期难降，投资还是只能“富贵险中求”。但高贝塔的方向在变化：最初的选择是讲故事，想象空间决定股价弹性，所以有科技股的疯狂，但市值和估值的压力已让该种路径逐渐艰难；后来的选择是讲改革，因政策传闻而鸡犬升天，所以有自贸区的暴涨，但利好落地、见效迟缓是其症结。传统高贝塔领域逐步消失，高贝塔诉求依然存在的背景下，未来机会更可能潜伏于过去的受压资产当中，地产产业链部分环节、消费的受压板块、国企改革的受益领域都值得关注。 　　(3)配置：一手抓防御，一面做布局。风险评价回升引发指数调整，无风险利率高位盘整不仅会放缓调整的力度，也隐含着未来的高贝塔诉求。配置层面继续强调价值和概念的两端。价值角度看，养殖饲料、服装家纺、电力设备等盈利趋势向好的领域都值得关注，绝对低估值的银行地产也不失为短期防御的一种选择；概念角度看，新的高贝塔一定潜伏于那些市值估值仍有空间、仍处于政策或盈利低点、且存在估值逻辑切换潜力的领域，如4G投资、国企改革、园林装饰、水利建设等。（平安证券）　　国信证券策略周报：重改革对A股的预期影响　　一周回顾：股市下跌　　截至周五，上证指数和沪深300涨幅分别为-2.8%和-2.4%。　　重视改革对A股带来的预期影响　　三季度宏观数据表明过去的三季度数据总体稳定，但是股市并没有出现很大的正面反应，市场或许对四季度或者10月份的数据是否会延续三季度的旺季效应，目前仍有不确定性。(1)10月中旬日均发电量增速约9.1%(10月上旬增速为11.3%，9月下旬增速为11.7%)，增速出现回落和稳定的态势。9月单月日均增速约11.3%，相比8月(15.3%)有所回落(2013年前2月、3~7月单月分别为5.2%、2.4% 、7.2%、5.0% 、6.9%、9.5%).(2)公布的宏观数据看，10月份汇丰PMI初值50.9，创出近7个月新高，经济还比较稳定，但是股市并没有积极的反应，说明对经济前景的不确定性依然存在。　　关于改革，股市今年炒作的线路就是改革+转型，对于各种改革的方案、路线甚至具体措施的判断应引起重视。(1)最近领导人都提到下个月将召开十八届三中全会，这次全会主要是研究全面深化改革问题，最近包括26日的政协主席所提到。(2)国研中心课题组向社会公开了其为十八届三中全会提交的“383”改革方案，推动行政管理体制、垄断行业、土地制度、金融体系、财税体制、国有资产管理体制、创新体制以及对外开放等八个重点领域的改革，从方案以及作法上也是比较特别的，有测试市场以及公众反应的可能。(3)关于对股市的影响，一方面会重新燃起股市对改革的预期，今年始终贯穿的一个重要主题；二方面，土地制度改革成为八个重点改革领域之一，方案建议“农村集体建设用地直接入市”，改革尺度颇大。虽然这不一定是最终的改革方案，但是刺激市场会对土改概念相关个股的关注；三方面，就是打破行业垄断，以及制度创新对应国企改革，这将给能源、铁路以及通讯等基础垄断行业带来想象空间。　　央行继续净回笼资金，资金价格出现飚升。正如上周在周报里所提示的，17日暂停市场逆回购，这是自7月末重启以来首次暂停，释放出的信息值得关注。(1)央行连续两周在公开市场净回笼资金，本周回笼资金达到580亿元，市场资金利率出现飚升。上海银行间同业拆借的隔夜利率大幅上涨达到4.088%，隔夜利率下跌3BP至3.001%。(2)资金价格出现上涨。本周票据转帖利率上涨30bp至5.05%。长三角和珠三角票据利率上升25bp分别至5.25%，5.30%。(3)资金价格的飙升使得投资者担心6月的钱慌重现，我们认为目前这种可能性较小，但不可轻视央行在物价上涨和前期流动性较好的情形下释放出的信号。　　关注低估值板块　　对于股市的判断，PMI数据有所好转但股市不佳，同时经济数据好转货币政策似有微妙变化，流动性出现了一定的恐慌，利好因素在于海外发达经济体股市继续创新高，短期在流动性没有好转之前，对股市保持谨慎，中期看市场还将继续震荡的可能性大。　　行业配臵上关注低估值板块。(1)周期板块，继续关注涨价和改革机会如农业等。(2)低估值板块关注消费板块如零售和纺织装，尤其是受益于OTO带动零售板块的估值提升。(3)关注部分经济度较高的行业。如汽车股和光伏等，9月汽车销售超预期。(4)继续回避部分周期股。（国信证券）

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